2017/06/03 facebook
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澳幣能否再見春天?

在展望澳幣後市之前,先帶大家回顧一下澳幣過去的走勢;2009年後中國經濟成長加速,持續拓展基礎建設,基礎金屬在需求急遽攀升而導致產能出現缺口,並開啟了長達約5年的超級週期,許多基礎金屬價格皆在這個期間創下歷史高點;鐵礦砂價格從過去每公噸不到50美元一路飆升,在2011年2月創下191美元的天價。

在這個歷史首見的超級週期中,受惠最明顯的就屬澳洲;在2008年金融海嘯中,因與歐美經濟體的連結性較低,澳洲受到的損害偏輕,受惠於原物料價格走揚,經濟數據持續好轉,在2009年10月6號澳洲央行首度升息至3.25%,並在同一年又再升息兩次至3.75%,成為在金融海嘯後,成熟國家中升息最早,幅度也最大的國家。

升息的利多以及原物料多頭趨勢的確立,吸引許多國際資金進駐澳洲,大量的投資創造了更多就業機會並持續刺激澳洲的經濟發展,促使澳洲央行繼續的升息,直至2010年底,澳洲的基準利率已攀升到4.75%;在此同時,美國、歐洲及日本央行仍然維持著極低利率的貨幣政策。利差的持續擴大帶動了澳幣驚人的走勢,從金融風暴前的不到0.7美元一路的升值,在2011年7月17號創下1.102美元的歷史高點。

澳幣與鐵礦砂走勢在過去有著高度相關性

澳幣與鐵礦砂走勢在過去有著高度相關性
資料來源:Bloomberg 資料時間:2017/5/30

可惜好景不常,過高的澳幣壓抑了出口及通膨成長,對經濟成長帶來阻力,又隨著原物料價格崩盤,澳洲經濟出現轉折;澳洲央行於2011年10月7號首次降息,隨後便一路下調,2016年8月2號降至1.5%後變維持利率至今;澳幣走勢也隨著一路下墜,從高點一路貶值至0.6864美元後,便於0.6864 ~ 0.7813美元這個區間來回震盪,究竟澳幣能否再創當年的春天呢?

澳洲利率在原物料價格崩跌後持續下調

澳洲利率在原物料價格崩跌後持續下調
資料來源:Bloomberg 資料時間:2017/5/30

鐵礦砂需求減緩,供給仍高

過去鐵礦砂主要靠中國需求支撐,然而當今中國經濟發展開始趨緩,並開始進行所謂的「去產能,去庫存」的結構性調整,再加上中國各項重大建設相繼完成,未來中國不再專注高耗能、高汙染建設,對鋼鐵需求將逐步下滑;根據中國官方統計,中國鋼材消費在2014年峰值7.02億噸後平緩下滑,預估2020年的消費量為5.95億噸,到2025年消費量將減為5.52億噸,2030年更是僅需4.92億噸。

鐵礦砂的供給面則不見減緩,在原物料超級週期期間,全世界的鐵礦砂產能持續增加,可用鐵礦的產能從2009年的10.8億噸成長了30%至2016年13.6億噸;此外,因具生產成本優勢,澳洲及巴西的產能逐年攀升,澳洲鐵礦的產出從2009年的2.45億噸翻倍至2016年的5.07億噸,彌補了中國近年來的減產。

除了需求以外,另一個影響鐵礦砂價格的因素在於生產成本曲線,同樣生產10億噸鐵礦的邊際成本,從2012年的每噸快150美元下降到約每噸50美元,而最高的邊際成本也不到100美元;當年因中國需求強勁,夾帶著極高的邊際成本推升了鐵礦砂的價格,而如今不僅中國需求減緩,鐵礦砂的成本結構也已大不相同。

鐵礦砂成本結構已大不相同

鐵礦砂成本結構已大不相同
資料來源:Metalytics 資料時間:2017/5/30

因中國約佔65%的國際鐵礦砂貿易份額,中國鐵礦砂港口庫存狀況可視為生產剩餘的重要指標;在金融風暴後,中國鐵礦砂港口庫存持續上升,於2010年超過7,500萬噸後,鐵礦砂價格開始下跌,而庫存卻持續創高,截至6/2的最新數據為1.38億噸。

中國鐵礦砂港口庫存持續創高

中國鐵礦砂港口庫存持續創高
資料來源:MacroMicro 資料時間:2017/5/30

澳洲政府在其第一季報告中表明,澳洲及巴西的供應量,在 2017 年接下來都會超過需求成長,並認為在今年第 4 季鐵礦沙價格可能下挫至每噸 55 美元,在供需前景不看好的情況下,包含巴克萊、匯豐及惠普的研究機也都紛紛表示不看好鐵礦砂後市。雖然近期包含美國、印度、澳洲等國家皆表示要擴大基礎建設來刺激經濟發展,又有中國的一帶一路等題材,使市場對於原物料的需求成長充滿希望,但即使假設全球鐵礦砂需求的成長,能在當今產能下重演當年的缺口,邊際成本下降也讓過去的天價很難再次來臨。

澳幣與鐵礦砂連動性已有所改變

鐵礦砂是澳洲最大的出口品,佔總出口額的15%,GDP的3%。過去澳幣與鐵礦砂價格之所以連動性高,主要是因為飆高的礦價帶給礦產公司極高的利潤,提供澳洲本地投資者良好的收益,且因中國需求強勁,持續的再投資也創造了更多就業機會,對澳洲整體經濟帶來正向的刺激,促使央行升息;同時,在原物料大多頭行情確立,澳洲礦業的生產成本又極具競爭力的情況下,國際資金當然不會放過這麼好的商機,利差優勢及投資機會的雙重誘因吸引大量的熱錢進入澳洲,推升澳幣的走勢。

然而如今的情況已有所改變,即使鐵礦砂仍是澳洲最大的出口品,但根據澳洲央行的調查,目前澳洲礦業有幾乎80%是外國人持有,代表鐵礦砂價格走揚的利益幾乎留不在澳洲本地,即使礦業員工獲得更好的待遇,其比例也僅佔澳洲勞動人口的1.5%,大幅低於其它產業,鐵礦砂的價格即使走揚,對澳洲經濟所帶來的刺激將不如以往,若澳洲央行缺乏升息的理由,便無法形成如當年的正向循環。

鐵礦砂價格從2016年初的每噸44美元上漲了114%至2017年二月的每噸95美元,但澳幣在同一時期卻仍然維持狹幅震盪的走勢,明顯產生脫節,最主要的原因是澳洲經濟在這期間仍然處於下波階段,澳洲央行在2016上半年甚至還在降息,鐵礦砂價格的飆漲顯然沒有對澳洲經濟帶來如之前的成長,這個結構上的改變值得我們注意。

澳幣與鐵礦砂連動性於近年脫節

澳幣與鐵礦砂連動性於近年脫節
資料來源:Bloomberg 資料時間:2017/5/30

澳洲經濟進入復甦,但力道不夠強勁

回歸到澳洲當前的經濟基本面,澳洲央行預估2017年的GDP應該能維持如同2016年約2.5%的成長,4月份PMI值也仍處於54.8的擴張水位,但與3月份PMI的59.2相比有所退步;澳洲央行於5/2號利率會議中決定維持1.5%的基準利率,會後的記錄中顯示雖然2017年第一季通膨從去年的1.5%上升至2.1%,已碰到目標通膨的2~3%,但主要仍是受到去年商品價格基期較低的影響,而非實體需求的推升,若排除波動性較高的商品,通膨並無明顯上升,高競爭及低薪資成長壓抑了通膨的表現。

4月份失業率雖然從5.9%降至5.7%,但就業不足率卻仍處於高點,而失業率的下降主要是來自於兼職數的上升,結構上不算健康,雖然澳洲央行認為勞動市場會持續改善,但目前的水位仍然偏高,需進一步的改善方能支撐他們升息。

澳洲失業率仍然偏高

澳洲失業率仍然偏高
資料來源:National Australia Bank 資料時間:2017/5/30

央行盯緊房市泡沫

澳洲房市的泡沫也是澳洲央行關注的焦點,在過去降息期間,利率走低刺激了房市的發展; 截至2016年底澳洲整體房價在5年內上漲了40%,其中以雪梨上漲70%最為驚人。澳洲整體房貸額度不斷的膨脹,從2011年央行降息以來,炒房客配合商業銀行低廉的貸款利率使得投資型房貸的成長從每年5%攀升至2014年超過每年10%的成長,逼著澳洲政府於2014年底祭出警告,要求銀行的投資型房貸年成長不得超過10%的標準,以免受到調查。

雖然在警告後投資型房貸的成長遭到遏止,但在澳洲有史以來最低利率的刺激下,自住型房貸補上了成長,使得整體房貸額度持續的向上攀升,截至2016年第三季,澳洲家庭債務佔GDP比達來到驚人的123%,排名全球第二名,僅次於瑞士。因投資型房貸於寬限期的付息能抵稅,受到許多房市投資客的青睞,澳洲當局於2017年初將該類型貸款額度的上限從50%下調至30%,希望能抑制房市的持續膨脹。

澳洲房貸總額持續成長

澳洲房貸總額持續成長
資料來源:澳洲央行(RBA) 資料時間:2017/5/30

在5月2號的會議紀錄中,澳洲央行表示打房政策仍需一段時間方能看到效果,雖然他們希望能透過降息來更進一步刺激通膨及就業市場,但同時擔心這會讓房市泡沫更加嚴重,這解釋了為什麼澳洲央行將基準利率持續維持在1.5%超過9個月的原因;反過來說,過去降息期間所衍生的大量家庭債務也使升息的決定更加的困難,這會需要足夠強勁的經濟成長,使澳洲家庭能夠承擔生息的壓力,以避免房市的硬著陸。有鑑於此,市場普遍預估澳洲央行在2018年下半年方有升息的可能。

澳幣大行情重現不易,但仍可等待投資機會

澳洲央行應會維持1.5%的基準利率到2018年下半年,在美國進入升息循的情況下,美澳利差會逐漸縮窄甚至反超,對澳幣造成壓力。但澳幣近兩年來的表現卻充滿韌性,在美澳利差從1.75%降縮窄至0.5%的情況下,澳幣卻仍維持在0.6864 ~ 0.7813美元的這個區間來回;在近期無明顯利多或利空的情況下,預估澳幣應會維持在目前的區間震盪。

澳幣近期表現充滿韌性

澳幣近期表現充滿韌性
資料來源:Bloomberg 資料時間:2017/5/30

雖短期內成長動能還不夠強勁,但澳洲整體的經濟仍然處於復甦階段,根據IMF最新的預估,澳洲2017年GDP成長能達3.1%,並在2018年維持3.0%,通膨率能從去年的1.3%升至2.0%,失業率從5.7%降至5.1%,這些數據都優於澳洲央行自己的預估,主要是因為IMF認為全球經濟成長向好,澳洲的出口將持續獲得支撐,最新的出口數據也支持這項論點,第一季的出口年增率達30%,從去年底開始便從維持了約兩年半的貿易逆差轉成貿易順差;除此之外,澳洲當局也持續展現對房市泡沫的重視,實施多項打房政策,有望使房價獲得控制,種種因素都顯示澳洲經濟的持續好轉是可以期待的。

雖然因結構性的改變,鐵礦砂價格飆漲對澳洲經濟的刺激不如當年,且目前全球景氣復甦,美國也早進入升息循環的情況下,假使澳洲央行確實在2018下半年開始升息,要重現當年的行情仍偏困難;然而,即使澳幣不容易有大行情,因經濟持續復甦,澳幣及澳洲資產仍具成長機會,尚無澳幣資產配置的投資人,建議可以等待澳洲經濟成長更強勁後入場佈局;而目前已持有澳洲資產的投資人,仍然建議續抱。